详情

在好意思国特朗普政府的推动下，延宕三年的俄乌糟塌似乎初见“和平”晨曦。俄乌松开对欧洲经济是否意味着“和平红利”开yun体育网，欧洲经济能否走出“低温经济”景况？

短期欧洲经济的三重“压力”：俄乌、工业、关税

第一，俄乌样式方面，多方诉求不同，欧洲难掌“语言权”。

2月以来，特朗普政府主动鼓舞寝兵谈判，当今好意思俄谈判已达成初步共鸣，但此轮谈判并未邀请欧洲国度参与。一方面，好意思国关于乌克兰的军事扶助远超欧洲国度。好意思国在乌克兰事务、北约中具备主导权，欧洲始终军事不自主是中枢问题。另一方面，2月德国碰巧大选，新旧政府处于过渡阶段，欧洲国度亦难以在谈判中形成协力。

特朗普有三大诉求：减少军事支拨、改善稀土等资源供应、降顽劣源价钱。

1）军费开支削减空间升迁。把柄德国基尔参议所统计，2022年1月~2024年12月，好意思国累计援乌1142亿欧元，其中641亿为军事扶助，466亿为金融扶助，34亿为东说念主说念扶助，好意思国援乌总金额虽少于欧洲的1323亿欧元，但在军事扶助上远超欧洲国度。在好意思国援乌军事支拨中，只好约一半为平直军事兵器扶助（PDA），另一半主要流向好意思国军工企业，为乌克兰坐褥兵器（USAI）。若俄乌糟塌松开，好意思国将来援乌支拨削减的空间可能出现，利好特朗普推动国防支拨缩减，改善财政进出。特朗普已下令好意思国国防部和好意思国戎行的高层带领制定大范围削减操办，在将来5年内每年削减8%的国防预算。

2）好意思乌矿产协定或改善好意思国稀土等资源供应。2月，特朗普对乌克兰建议“矿产条约”，触及乌克兰的稀土、锂、钛、石油和自然气等矿产资源，以收回好意思国参预乌克兰扶助的资金。2月24日，特朗普默示仍是相等接近与乌克兰达成条约，按照当今版块条约，乌克兰和好意思国或将共同管理“重建投资基金”，乌克兰将孝敬50%的自然资源收入至此基金。2月28日，两边暂未就矿产达成条约。

3）俄乌样式松开或降顽劣源价钱，缓解好意思国通胀。大师油价仍是低于2022年俄乌糟塌驱动之前，俄乌样式松开、地缘不敬佩性着落关于能源价钱的平直扼制可能是有限的，但特朗普可能通过谈判促使俄罗斯增产原油。能源价钱的回落疏漏使得特朗普2.0关税、减税政策取得更大空间，同期关于10年期好意思债利率的下行亦有匡助。

俄罗斯诉求为沉稳军事进展，称心国度安全需求（乌克兰不得加入北约）。特朗普的诉求之一是欧洲防务需要更多由欧洲讲求，特朗普命令北约欧洲国度将国防开支占GDP比重升迁到5%。另一方面，乌克兰将存在重建需求。把柄寰球银行测算，将来10年乌克兰所需重建资金为5240亿好意思元，约为2024年乌克兰GDP的2.8倍。

第二，欧洲经济规复较弱，制造业成为里面国别“分水岭”。

俄乌糟塌爆发之后，欧洲经济预期受到较大冲击，工业预期捏续弱势。耗尽信心在欧元区HICP通胀于2022年10月见顶之后便不再恶化，但工业信心指数仍不休回落，显露2022年末之后扼制欧洲工业的身分不再是能源价钱，而是竞争力着落以及货币政策紧缩。

工业的走弱，导致欧元区经济里面国别分化。自2022年以来，德国经济成为欧洲经济牵累，反而是西班牙等依赖服务业、旅游业的国度经济在疫情改善之后发达较好。2022年以来，制造业增多值占比越高的国度，工业信心着落幅度越大、经济增速发达越差。

比较外洋发达国度，欧洲经济的核肉痛点在投资。投资方面，欧元区自疫情以来远弱于日本，2022年后差距致使有所加大。2024年三季度，欧元区固定成本形成仅十分于疫情之前94%的水平，而好意思国在2024年四季度则达到疫情前的114%。

第三，短期内好意思欧生意摩擦可能冲击欧洲经济。

欧盟占据好意思国生意逆差约20%，欧洲国度成为特朗普关税重心“关照”对象。2月26日，特朗普恫吓将对欧盟征收25%关税。平等关税角度，仅推敲关税的情况下，好意思国与生意伙伴的税率差距并不大，但将升值税及关税均推敲在内后，税率或将大幅提高。欧盟的平均升值税为21.8%，德国19%、法国20%、意大利22%，均彰着高于好意思国。由于欧洲经济外贸依赖度较高，关税在短期内可能成为欧洲经济紧要下行风险开始。

中始终欧洲经济的“困局”：产业竞争力着落

往常几年，俄乌糟塌关于欧洲经济冲击主要缘于能源供给。欧洲关于俄罗斯能源的依赖度较高，2021年，欧盟气态自然气、液态自然气、石油、煤炭入口来自于俄罗斯的比重差异为38.6%、18.5%、22.7%、44.7%。

俄乌糟塌爆发后，欧洲自然气价钱上冲幅度远超其他地区，摈弃2025年1月，欧洲自然气价钱仍是回落至俄乌糟塌爆发前夜的一半水平，但仍较2017~2019年水平杰出142%。

能源价钱上行，导致欧洲高耗能行业工业产出、出口恶化。把柄欧央行参议，高耗能行业出口增速在2022年之后成为欧洲出口增速最大的牵累。

跟着PPI上行，欧元区HICP通胀在2022年飙升，迫使欧央行大幅加息。欧央行货币紧缩对经济形成扼制，关于投资的效用强于耗尽，加重了俄乌糟塌后欧洲投资的弱势。

欧央行自2024年以来的降息对欧洲工业提振效用欠安。自2024年以来，欧央行已屡次降息，关于信贷驱动的欧洲经济来说，经济企稳的势头仍是出现，但结构上，欧洲制造业仍然莫得得到提振，德国制造业坐褥指数仍捏续着落，其背后的原因很可能来自于竞争力问题，而非信贷供给不及。

中始终角度，欧洲工业产出价钱的缺陷捏续制约工业竞争力。新冠疫情以来，德国PPI飞腾幅度远杰出其他坐褥型经济体，于今相较中国仍然有较大差距，这使得欧洲工业竞争力大幅着落。除非欧洲再行取得来自俄罗斯的低价能源供给，否则这一价钱缺陷很难在短期内改善。

俄乌糟塌爆发之后欧洲经济的规复渐渐也不单是是周期问题，始终投资不及所导致的服务坐褥率增速较低可能是欧洲经济的“阿喀琉斯之踵”。欧洲经济最伏击的任务是增多对将来的投资，俄乌糟塌自然对欧洲经济形成了不成料到的亏空，但在内忧外祸下若能倒逼欧洲加快改换，未曾不是“祸兮福之所倚”。

欧元区服务坐褥率增速自2000年以来显耀落伍于好意思国。研发支拨是中枢问题。好意思欧固定成本形成占GDP比重不相荆棘，然则欧洲国度企业研发投资占GDP比重不但落伍于好意思国，还低于日本，欧洲国度政府研发投资力度也弱于好意思国。与此对应的是，在2024年欧央行前行长德拉吉的论说中，将增多研发开支、升迁竞争力手脚中枢，给出了欧盟每年需新增投资8000亿欧元的建议。

若俄乌松开，欧洲经济能否“解围”

若俄乌糟塌松开，欧洲经济得到的平直利好将是在信心边界。自2024年末以来，阛阓对欧洲经济预期仍是出现大幅改善，这与好意思国形成显着对比。更具体来看，俄乌样式松开可能推升住户耗尽者信心。

另一方面，能源价钱回落可能改善欧元区通胀，重复服务通胀回落出息，欧央行降息空间可能飞腾。把柄欧央行参议，自然气价钱着落10%约带来欧元区GDP多增0.12%、通胀回落0.56%，利好欧央行络续降息，但若自然气价钱回落有限，则这一链条传导效用将会受影响。

若俄乌样式松开促进欧央行降息，货币政策关于经济的传导可能加快，结构上可能仍呈现为投资（地产）强于耗尽。欧央行货币政策关于经济的传导逻辑为“利率/M1增速——信贷增速——实体经济”。欧元区自2024年开启降息以来仍是有半年之久，自然制造业投资受制于竞争力着落等身分，信贷渠说念传导有所弱化，但降息对地产/建筑投资边界提振效用较为彰着。若俄乌糟塌松开，欧元区企业信贷需求、银行信贷条件可能改善，但好意思欧关税摩擦仍是一大风险。

若俄乌样式松开，欧洲经济还可能受三方面身分影响，差异为军费开支飞腾、乌克兰重建、百姓回流，三者短期内对经济自身影响不大，中期更需照顾军费开支关于欧洲经济的影响，以及欧盟财政空间的膨大。

第一，欧洲军费开支或加快升迁，关于经济可能产生正面效用。特朗普2月命令北约欧洲国度将国防支拨占GDP比重升迁至5%，但把柄北约布告长讲话，3%的国防支拨比例可能是较为本质的下一个主张。同期，把柄布伦盖尔（Bruegel）参议院预计，欧洲需要将国防开支占GDP比重升迁至3.5%，即每年增多约2500亿欧元开支。往常几年，欧洲国度加快升迁军费开支，北约预计2024年北约欧洲国度军费开支占GDP比重达到2.1%，较2023年升迁0.3个百分点，

欧洲扫尾军费开支升迁主要有三大阶梯：调拨现存资金用于军费、将军费开支剔除财政探员、在欧盟层面上筹资。其一，欧盟正推敲将930亿欧元未动用的新冠疫情复苏基金用于国防，但相干于将国防开支升迁至3.5%GDP的2500亿欧元需求，赫然是杯水救薪；其二，欧盟委员会主席冯德莱恩提议启动国防投资的免责条目，将国防支拨剔除在欧盟对政府赤字的探员以外，但相对现时部分债务率仍是较高的国度来说，增多支拨的空间很可能较为受限；其三，一个更为始终的筹资开始是在欧盟层面上融资，如新冠疫情本事欧盟推出的 “欧盟更生代”操办，在欧盟层面上举债救援经济规复。

基准情形下，若欧洲国防军费开支占GDP比重升迁1.0%~1.5%，可能对经济形成0.6%~1.5%的增速升迁。把柄上世纪60年以来历史警戒，好意思国、欧元区军费开支占GDP比重与经济增速呈现正相干，但其效用从始终来看一般弱于基建。咱们界说欧洲国防支拨占GDP比重升迁0.5%~2.5%为保守情形，升迁1.0%~1.5%至3%~3.5%为基准情形（北约、布伦盖尔参议所），升迁3%~5%为乐不雅情形（特朗普要求）。

然则，军费开支的增多可能有三方面风险。其一，往常几个月跟着俄乌松开预期、欧洲军费开支增多预期升迁，欧洲部分国度国债期限利差升迁；其二，欧洲重大国防设置开支流向了好意思国供应商，若这一趋势捏续，将压低军费开支增多关于欧洲经济的拉动效用；其三，要是欧洲国度以加税神志为将来的国防支拨融资，把柄德国基尔参议所论说，国防支拨关于经济的弹性可能小于0（负面）。

第二，乌克兰重建关于欧洲经济的拉动不敬佩性较大。其一，融资缺口和扩充风险可能使得经济影响扣头，2003年伊拉克重建时候资金缺口高达40%；其二，俄乌糟塌中受损最为严重的地区位于乌东几州，俄乌糟塌扫尾后这一地区的包摄犹未可知。

第三，百姓回流方面，欧元区部分国度的财政支拨或有小幅松捆，但百姓回流对欧洲劳能源阛阓的影响相对有限。

（赵伟系申万宏源证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

第一财经获授权转载自微信公众号“首席经济学家论坛”。

举报 著述作家

赵伟

陈达飞

王茂宇

相干阅读 欧洲的制造业败落偏激铁锈带

欧洲的症结问题是现时的能源危急处理得有多好：通过短期降顽劣源成本的政策，以及通过令东说念主信服的计谋来确保将来知道和具有成本效益的能源供应。

304 03-02 21:43 俄乌糟塌接或近尾声，贵金属高位回落

德国极右翼政党上台、俄乌和平进展及好意思联储利率知道等身分影响了黄金价钱的波动。

84 02-28 12:51 照顾好意思国经济的下行风险

近期好意思国房地产、耗尽者信心和服务业行为重大走弱，主要原因包括关税的不敬佩性、政府支拨削减的紧缩效应以及捏续的高利率环境。

155 02-26 14:09 为啥说特朗普的关税大棒，要砸到我方的脚？

特朗普政府布告对入口钢材和铝材征收高额关税，并操办对芯片、汽车和药品等症结边界加征关税，这些政策被以为是短视且造作的，可能会损伤好意思国的产业生态和始终竞争力。

37 02-25 10:54 特朗普：泽连斯基是否参加谈判“没那么伏击”

特朗普本日在继承好意思国媒体采访时说开yun体育网，他不雅察泽连斯基“多年了”，“我看到他（泽连斯基）在谈判经过中没牌可出，他莫得牌。”

213 02-22 13:22 一财最热 点击关闭